12月21日，輝山乳業(yè)向管理人遞交了《遼寧輝山乳業(yè)集團(tuán)有限公司等八十三家企業(yè)重整計劃草案（初稿）》（下稱《草案初稿》），對不同類型債權(quán)人采取現(xiàn)金立即清償、現(xiàn)金延期清償、轉(zhuǎn)為對新公司股權(quán)（即債轉(zhuǎn)股）等方式進(jìn)行償付。
其中，有財產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)將從重整計劃草案實施第三年起進(jìn)行清償（年化利率3%，利息第二年支付，超過擔(dān)保財產(chǎn)評估價值的債權(quán)部分劃入普通債權(quán)清償）；職工債權(quán)與稅款債權(quán)在重整計劃草案實施一年內(nèi)獲得全額現(xiàn)金清償；金融類普通債權(quán)將部分獲得延期清償（重整方案實施第三年清償，年化利率3%，利息第二年支付），其余皆轉(zhuǎn)為新公司股權(quán)；經(jīng)營類普通債權(quán)人（貿(mào)易商與上下游供應(yīng)鏈公司）則給予四種清償方式選擇權(quán)；小額敏感類普通債權(quán)人（主要是通過資管計劃或理財產(chǎn)品認(rèn)購輝山乳業(yè)相關(guān)債權(quán)的個人投資者）將按50萬債權(quán)為界限，50萬元以下債權(quán)人將在兩年內(nèi)給予現(xiàn)金清償（每年50%），50萬元以上債權(quán)人同樣獲得四種清償方式選擇權(quán)。
一位熟悉草案初稿起草過程的知情人士透露，之所以做出上述清償安排，主要是輝山乳業(yè)希望能在短期內(nèi)先解決職工債權(quán)、稅款債權(quán)與部分小額敏感類普通債權(quán)人的債務(wù)清償問題，避免由此造成的相關(guān)社會問題；然后通過未來數(shù)年資產(chǎn)重整與經(jīng)營能力提升，爭取新的機構(gòu)投資者入股或信貸資金支持，最大限度解決金融債權(quán)人與經(jīng)營類債權(quán)人的債務(wù)清償問題。
“這份草案初稿能否獲得通過，還需等待眾多債權(quán)人的反饋意見?！鄙鲜鲋槿耸空f。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者多方了解到，當(dāng)前部分金融債權(quán)人一方面力爭將管理層持有的15%新公司股權(quán)轉(zhuǎn)成股權(quán)激勵，另一方面希望進(jìn)一步優(yōu)化債務(wù)延期清償與債轉(zhuǎn)股比例。
“他們希望能提高債務(wù)延期清償?shù)囊?guī)模，降低債轉(zhuǎn)股額度。因為當(dāng)前金融債權(quán)人的債務(wù)延期清償額，主要按企業(yè)假定破產(chǎn)清算狀態(tài)下普通債權(quán)人所能獲得清償金額計算，有點偏低了?！鄙鲜鲋槿耸勘硎荆矫髂?月債務(wù)人對重整計劃草案進(jìn)行首輪投票表決前，不排除草案內(nèi)容還會經(jīng)歷多次修改。
隨著《草案初稿》出臺，真正的資產(chǎn)重整與償債方案博弈進(jìn)入白熱化階段。
破產(chǎn)清償狀態(tài)下 清償率僅13.51%
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者獲得的《草案初稿》顯示，截至2018年12月1日，管理人完成了全部申報債權(quán)的審查工作，按照審查結(jié)果，輝山乳業(yè)所承擔(dān)的債權(quán)共計4590筆，金額274.35億元，其中有財產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)12.53億元，稅款債權(quán)1525萬元，普通債權(quán)（包括金融債權(quán)人、小額敏感普通債權(quán)人、經(jīng)營性債權(quán)人等）為261.67億元，其他因訴訟、仲裁未決等原因暫緩確認(rèn)的債權(quán)共18筆，金額22.70億元，此外輝山乳業(yè)集團(tuán)系列企業(yè)尚有2.85億元債權(quán)未向管理人申報。
具體到債權(quán)分類，有財產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)人共9家，金額12.53億元，其中在擔(dān)保物價值范圍內(nèi)優(yōu)先清償?shù)膫鶛?quán)為6.96億元；職工債權(quán)3199萬元；稅款債權(quán)人共6家，債權(quán)金額1525萬元；普通債權(quán)人共434家，債券金額250.99億元（其中經(jīng)營類普通債權(quán)人372家，債權(quán)金額40.57億元，金融類普通債權(quán)人62家，債權(quán)金額210.41億元）；小額敏感類普通債權(quán)人共2168家，涉及債權(quán)金額10.68億元。
與此形成反差的是，評估機構(gòu)出具的《資產(chǎn)評估報告》顯示，以 2018年5月10日為基準(zhǔn)日，輝山乳業(yè)集團(tuán)系列企業(yè)賬面資產(chǎn)總值為 157.2億元，主要由流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、長期待攤費用等資產(chǎn)類別構(gòu)成，上述資產(chǎn)經(jīng)評估的市場價值為160.05億元。
這意味著，在模擬輝山乳業(yè)集團(tuán)系列企業(yè)破產(chǎn)清算狀態(tài)下，假定其全部資產(chǎn)能夠分別按評估機構(gòu)評估確定的清算價值變現(xiàn)，普通債權(quán)人所能獲得的清償比例僅13.51%。
按照《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的清償順序，在破產(chǎn)清算狀態(tài)下，破產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)款優(yōu)先用于清償有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)后，剩余部分以及非擔(dān)保財產(chǎn)變現(xiàn)價款優(yōu)先清償破產(chǎn)費用、共益?zhèn)鶆?wù)后，再按照職工債權(quán)、稅款債權(quán)、普通債權(quán)的順序依次清償。
據(jù)《草案初稿》顯示，目前輝山乳業(yè)在假定破產(chǎn)清償?shù)臓顟B(tài)下，可清償資產(chǎn)價值總額為61.67億元，在扣除10.1億元有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)、8754萬破產(chǎn)費用、11.39億元共益?zhèn)鶆?wù)、3199萬元職工債權(quán)、1525萬元稅款債權(quán)后，可供普通債權(quán)人分配的財產(chǎn)僅38.74億元，對應(yīng)286.7億元普通債權(quán)（包括暫緩確認(rèn)債權(quán)）的清償比例，則是13.51%。
在上述知情人士看來，因此管理團(tuán)隊更傾向用時間換空間，逐步解決不同類型債權(quán)人的償付問題。比如，在有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)與金融普通債權(quán)人債務(wù)延期清償方案里，輝山乳業(yè)打算在償債第六年后恢復(fù)企業(yè)正常融資能力，以借新還舊方式償還剩余全部本金。
此外，針對經(jīng)營性普通債權(quán)人給予四項清償方式選擇權(quán)（可多選或單選）：即新公司成立之日起兩年內(nèi)現(xiàn)金清償55%；新公司成立之日起四年內(nèi)現(xiàn)金清償75%；新公司成立之日起七年內(nèi)現(xiàn)金清償100%；以及將相應(yīng)債權(quán)轉(zhuǎn)為對新公司股權(quán)。
對債權(quán)超過50萬元的小額敏感類普通債權(quán)人也給予四種清償方案（可單選或多選）：即新公司成立之日起兩年內(nèi)現(xiàn)金清償60%；新公司成立之日起四年內(nèi)現(xiàn)金清償80%；新公司成立之日起五年內(nèi)現(xiàn)金清償100%；將債權(quán)轉(zhuǎn)為對新公司股權(quán)，且對前三種清償方式按照年化利率4.75%支付利息。
上述知情人士透露，目前多家債權(quán)銀行、貿(mào)易商、上下游供應(yīng)鏈企業(yè)已開始研究上述償債方案的可行性。
債務(wù)現(xiàn)金償付博弈
據(jù)《草案初稿》顯示，輝山乳業(yè)方面表示具體的償債資金將來自三個方面：一是企業(yè)日常經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流；二是出售部分資產(chǎn)變現(xiàn)所得的資金，三是對此前資金流向的追溯與追回，以及對輝山牧業(yè)發(fā)展（江蘇）有限公司、輝山乳業(yè)發(fā)展（江蘇）有限公司等主體的應(yīng)收賬款等。
一家債權(quán)銀行人士透露，目前他們比較關(guān)注的是，此前輝山乳業(yè)用于救市所消耗的逾百億資金使用狀況，還能收回多少。
《草案初稿》顯示，管理人對輝山乳業(yè)集團(tuán)105億資金去向進(jìn)行了調(diào)查，發(fā)現(xiàn)大部分資金可能用于購買香港上市公司股票，若股價回升令部分資金套現(xiàn)回流境內(nèi)，將加大企業(yè)償債能力。
一家股份制銀行債權(quán)人士坦言，當(dāng)前輝山乳業(yè)股價低迷，回流救市資金的可行性并不高，因此他們更關(guān)注輝山乳業(yè)未來經(jīng)營現(xiàn)金流增加額。
但輝山乳業(yè)并未在《草案初稿》里詳盡展現(xiàn)未來經(jīng)營計劃，僅表示加大力度提升產(chǎn)奶量和單產(chǎn)水平；進(jìn)一步優(yōu)化飼料配方，降低飼喂成本等等。
在上述股份制銀行債權(quán)人士看來，這是部分債權(quán)銀行要求將15%管理層持股改成股權(quán)激勵的原因之一，他們希望以此激勵管理團(tuán)隊創(chuàng)造更高業(yè)績。
“銀行的算盤能否實現(xiàn)，還得看經(jīng)營性債權(quán)人與小額敏感類普通債權(quán)人選擇現(xiàn)金償付的比例。若多數(shù)債權(quán)人選擇現(xiàn)金償付，將導(dǎo)致金融債權(quán)人的貸款現(xiàn)金償還額相應(yīng)縮水?！币晃皇煜ぽx山乳業(yè)重整進(jìn)程的人士表示。
